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| 本文作者： 喬燕薇 | 2022-12-09 14:45 |
第三次遞交上市申請后，思派健康終于通過了聆訊。
為什么說“終于”，因為它曾在2021年8月6日、2022年2月25日兩次向港交所主板遞交申請，但兩度折戟。
曲折的上市經歷背后，是互聯網醫療行業普遍面臨的盈利困境。
思派健康2019年至2022上半年累計虧損57億；叮當健康2019至2021三年間累計虧損約28億；智云健康2019-2021三年間更是虧損高達76億。
不論思派健康、智云健康還是叮當健康，均是在多次遞交招股書后才通過聆訊，圓心科技和微醫更是至今仍未上市。
上市也不意味著高枕無憂。自2021年下半年起，港交所的醫療健康版非但上市新股頻頻跌破發行價，最早通過18A上市成功的幾家公司也大多難保上市之初的榮光。
歷經5輪注資，騰訊成為第一大股東
思派健康成立于2015年，最初瞄準的是被稱為醫療健康賽道“風口”的腫瘤大數據領域。由于數據變現價值空間有限，思派健康開始尋求新的方向。
為鼓勵創新藥物研發，2015年以來國家不斷出臺相關政策，逐步建立起優先審評審批制度，以滿足臨床用藥需求。思派健康抓住這一機會，憑借其對藥廠、醫院和醫生的了解，開始提供醫生研究解決方案（PRS），并不斷為制藥公司及醫療機構的臨床試驗提供服務。
后來又逐漸發展起以特藥藥房業務與健康保險服務，將患者、醫生、醫療機構、制藥公司及支付方連接起來。
圖片來源于思派健康招股書
思派健康的特藥藥房業務包括特藥藥房及增值專業藥劑師服務，專注于治療腫瘤及其他危重疾病的特藥。
截至2022年6月30日，思派健康在中國內地特藥藥房（即“思派大藥房”）數量達103家，其中76家特藥藥房為社會醫療保險的指定藥房，占思派健康所有特藥藥房約74%。
從2021年度收入來看，思派健康的特藥藥房業務在國內私營特藥藥房中規模最大。
在醫生研究協助業務上，思派健康經營著最大的腫瘤臨床試驗現場管理組織(SMO)，支持制藥公司從I期到IV期臨床試驗的藥物研發過程，同時在創新藥物上市后提供真實世界研究（RWS）服務。
截至2022年6月30日，思派健康分布在87個城市的試驗中心已累計為289名客戶提供服務。目前，思派健康已實現27家省級腫瘤專科醫院及五個國家級癌癥治療中心的全覆蓋。
在健康保險服務方面，思派健康自2019年收購保險經紀牌照后，借助明星業務“惠民保”積累了大量用戶，與保險公司共同開發差異化的健康保險計劃，為約2390萬名個人會員及876名企業客戶提供服務。
截至2022年6月30日，思派健康的健康服務提供商網絡將中國150多個主要城市的1200多家三甲醫院、55000名醫生及500家體檢機構聯系起來，并提供健康管理服務（如預防保健、GP服務、專家轉診、互聯網醫院及海外醫療網絡）。
思派健康能夠在互聯網醫療創業浪潮之中脫穎而出，離不開背后強大的資本支持。
自2015年8月起，思派健康共獲得8輪融資，累計5.74億美元，投資方包括騰訊、F-Prime Capital、斯道資本、時代資本、平安創投、IDG資本等數十家知名機構。
數據來源于思派健康招股書
思派健康的估值也在短短兩年間從1915萬美元飆升至17.21億美元，上漲了近90倍。
在思派健康的眾多投資方中，騰訊至關重要。它參與了思派健康B、D、D+、E、F共五輪融資，注入資金2.28億美元，成為持股27.77%的第一大股東。
在投資之外，思派健康與騰訊有著更加密切的聯系。據思派健康招股書介紹，騰訊是其健康保險服務的前五大供應商之一，為思派健康提供技術服務。
此外，思派健康業務營運中的個人資料也儲存在騰訊營運的云服務器中。
在“大靠山”騰訊的鼎力支持之下，思派健康迅速成長為互聯網醫療領域的獨角獸企業。
此后，思派健康開始為上市做準備。2021年8月6日，F輪融資完成一個多月后，思派健康首次向港交所主板遞交上市申請。半年后，2022年2月25日，思派健康再次遞表。
三年半虧損57億，以“賣藥”為生
思派健康前兩次的遞表失敗其實早有預兆。
得益于港交所2018年施行的上市規則18A章，尚未盈利的思派健康獲得了遞交上市申請書的機會，但其虧損情況也已經到了不容忽視的地步。
據招股書數據披露，2019年、2020年、2021年以及2022年上半年，思派健康實現收入分別為10.39億元、27.00億元、34.74億元和18.88億元，始終保持雙高位數增速。
與營收一同增長的是公司的凈虧損，自2019年至2022年上半年，思派健康分別約為5.96億元、10.41億元、37.48億元及3.44億元，三年半累計虧損約57.29億元。
思派健康旗下三條業務線中，特藥藥房業務的收入連續三年半占整體收入的八成以上，毛利率卻始終維持在5%-6%之間，利潤率之低和制造業“旗鼓相當”。
思派健康三大業務收入及占比（數據來源于思派健康招股書）
思派健康三大業務收入及毛利率（數據來源于思派健康招股書）
幾項業務中毛利率最高的健康保險服務，幾年來的收入占比卻始終不超過5%。
作為互聯網醫療企業的思派健康，同樣沒能擺脫淪為“賣藥”公司的命運。賣藥的收入顯然撐不起思派健康在營銷方面的超高投入，一定程度上也導致了思派健康的巨額虧損。
招股書顯示，2019年至2022年上半年，思派健康的銷售成本分別為9.57億元、25.13億元、31.9億元和17.1億元，占營業收入的比例均高達90%以上。
同期的研發投入則僅有0.24億元、0.4億元、0.59億元和0.34億元，遠遠不及思派健康在營銷上的投入。
此外，據思派健康介紹，思派健康在報告期內高達高達17.74億元、36.19億元、74.35億元及79.14億元的可轉換可贖回優先股，是造成公司連續虧損的主要原因之一。
大幅虧損之下，思派健康的負債水平也迅速升高，并有一定的償債壓力。據招股書披露，2019年至2022年上半年，該公司的負債凈額分別約為10.07億元、17.92億元、54.31億元及60.62億元。
融資之路走到盡頭，公司收入仍舊不能覆蓋虧損，思派健康除上市之外別無他路可走。
如今，思派健康三次遞表終于通過聆訊，迎來的卻未必是曙光。
今年9月，智云健康發布2022年財報中報，公布了上市前最后一個半年期——2022年1月-6月的業績情況，期內虧損12.35億元。
作為上市前最后的半年報告期，智云健康仍未實現盈利，期內凈虧損雖有所降低，但仍高達1.48億元。
甚至于，港股上市也沒挽回智云健康的頹勢。7月6日上市當天，智云健康的股價即已跌破發行價，市值蒸發20億；上市近半年來更是一路下跌至腰斬，截至12月07日，上市時179億的市值僅余87.94億。
今年9月上市的叮當健康，同樣開盤即破發，也沒能逃出互聯網醫療企業“越賣越虧”的怪圈。
2019年、2020年、2021年，叮當健康年內虧損分別為2.74億元、9.2億元、15.99億元，虧損連年飆升。在上市前的最后一個半年周期內，同樣未能實現盈利，凈虧損五百余萬元。
叮當健康與智云健康兩家同樣成立于2014年的互聯網醫療公司，直到上市前始終靠融資續命。
雷峰網《醫健AI掘金志》在此前文章《智云健康上市首日破發：健康管理為何陷入「越賣越虧」的怪圈？》中也曾指出，智云健康2021年末的資產負債表上，以公允價值計量的可轉換可贖回優先股金額高達89.1億。
此前通過優先股和可轉債投資智云健康并獲得增值的一級市場投資者，在企業上市之后勢必要在二級市場變現，這也將給智云帶來很大的壓力。
思派健康又是否能擺脫上市即破發的命運？
不過，這種局面仍然不算最壞。一批徘徊在上市門口的互聯網醫療昨日之星，似乎更為焦慮。
事實上，部分投資人早已預見這一形勢。某位投資人曾參與了2014、2015年復星醫藥對微醫的兩輪投資。
2020年底，微醫尚在為向港交所遞交招股書做準備時，這位投資人就預感到互聯網醫療二級市場的頹勢，建議復星醫藥部分退本，以保住本錢。
這位投資人向雷峰網(公眾號：雷峰網)《醫健AI掘金志》介紹，“2014年復星醫藥投資時，微醫正值業務轉型，價格還比較低。而更晚一批投資人進入時，微醫的估值已經漲了十多倍。”
迄今為止，微醫已完成十輪融資，今年七月的最新一輪融資并未公布估值情況，但據2021年2月Pre-IPO融資后數據估算，微醫估值已達到150億美元左右。
但遺憾的是，微醫至今仍未能上市，2021年4月遞交的招股書已經于一年前失效，截至目前仍未再次申請。
與已經上市的智云健康、叮當健康，以及剛剛通過聆訊的思派健康一樣，微醫也未能實現盈利。2018年至2020年，微醫經調整后的凈利潤分別虧損4.14億元、7.57億元8.69億元，三年合計虧損20.41億元。
2021年，眾多互聯網醫療企業扎堆申請登陸港交所，卻紛紛折戟而歸。智云健康與叮當健康，均是在第二次提交招股書后才順利上市；思派健康三遞招股書終于通過聆訊，而上文中提到的微醫，以及圓心科技等企業，更是離上市遙遙無期。
企業在從事互聯網醫療服務初心與賣藥之間掙扎求生，卻始終無法走出盈利困境。
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